独到见解

深入分析了公司三块业务――软磁、EMS、装备制造，3者之间的垂直多元化的联系，EMS和装备制造都将以超过40％的速度快速增长，同时磁材稳定增长，保证了公司近两年能以30％以上的速度增长，同时分析了增发项目的前景，给予“推荐”评级。

　　投资要点

公司软磁铁氧体通过客户和产品结构调整、精细化生产保持20％以上的增长和25％以上的毛利率。

　　公司一直在保证主业的情况下，寻找新的机会，实施了垂直一体化战略，向上游装备业和下游EMS方向发展。

　　公司以磁材为核心的一体化战略能提高公司的抗风险能力，同时由于装备制造和EMS制造的发展速度比磁材快，达40％以上，这样能提高公司的整体发展速度。

　　公司增发的投向也是向这三个领域，明显推动公司盈利。

　　公司在长三角经济圈，充分享受到地区经济增长的喜悦，区域优势明显。

　　未来2～3年，公司业绩增长动力明显。给予“推荐”评级。

　　风险揭示

原材料涨价。

　　多元化经营存在精力分散问题，容易使主业无法突出。

　　股票增发能否顺利完成存在不确定性。

I．公司垂直多元化原因－提高发展速度

i.公司基本情况和股本结构

公司注册资本金达43915.2万元人民币，总资产超过21亿元，净资产超过10亿元，职工人数是4500人（含子公司，其中技术人员560人）。

　　公司是国家重点高新技术企业，中国最大的软磁铁氧体产品出口基地，中国电子元件百强企业，国内首家自然人控股的上市公司。产品远销欧美、日本等国家，并为西门子、索尼、松下等企业长期提供产品支持。

去年收入达到9.45亿，其中软磁铁氧体磁性材料达6.4亿，占了67％，其他的业务除了电子表面贴装产品19.94%，其他都不超过10％，比较分散。

为了提高公司的发展速度，公司一直在做垂直多元化的尝试。公司定位在提供制造服务，多元化也没有超出这个范畴。公司控股的分公司较多，主营业务除了软磁之外，其他看上去比较凌乱，其实是在公司使用设备过程中，延伸拓展上游装备的制造，南大紫金是制粉线生产，天通吉成以压机为主，这些都是和公司的磁性材料生产相关的装备，增强了企业的自身竞争力；在供给下游企业磁材中，公司发现下游通讯企业有器件和模组需求，制造器件和模组能增加产品的附加值，反过来增加公司对磁性材料的研发能力，同时延伸出了EMS制造服务。

　　公司主要由三块组成：软磁铁氧体生产，上游装备制造，和下游EMS制造服务，包括电子光通讯器件和模组生产，这种以磁材为核心的一体化战略能提高公司的抗风险能力，同时由于装备制造和EMS制造的发展速度比磁材快，这样能提高公司的整体发展速度，下面将从三个方面对公司进行分析。

　　II.软磁铁氧体产品

i.软磁铁氧体行业介绍

软磁铁氧体是一种功能电子材料，至今已有半个多世纪的历史。作为信息材料支柱产业之一，软磁铁氧体材料已成为世界新材料产业的重要组成部分，广泛应用于通讯、网络、自动控制、液晶显示器（ＬＣＤ）、军工电子等领域，随着信息产业的飞跃发展，软磁铁氧体材料的应用领域还在不断扩展，几乎覆盖了已有各种频段的整机、分机或元器件。

　　软磁铁氧体主要分为锰锌、镍锌（含镍铜锌）、镁锌几大类，其中锰锌软磁铁氧体是用量最大、用途最广的铁氧体材料。锰锌软磁铁氧体材料主要分为锰锌功率铁氧体和高磁导率软磁铁氧体。锰锌功率铁氧体主要应用领域是电源变压器。

　　ii.中国软磁行业快速发展

我国软磁铁氧体材料器件工业发展速度迅速，在国内外市场需求影响下，每年以超出20%的幅度递增。可以预期到“十一五”末期，我国软磁铁氧体的年生产能力需达到30万吨以上才能满足国内外市场对软磁铁氧体的需求。

　　中国软磁行业成为有在世界上有影响力的行业，主要是解决了2个问题，工艺技术问题和设备投入问题。而软磁行业的快速发展，最重要的动力来源于成本和应用产业链两方面。

　　在成本优势方面，中国在劳动力、土地、水电、资源和政策等方面具有巨大的优势，另外，中国还是世界上最大的铁磷、铁红、四氧化三锰等原料的生产国之一，在磁性材料主要原材料的获得上优势明显。

　　软磁铁氧体材料的下游产业在中国的蓬勃发展，全球整机制造转移中国，为中国软磁铁氧体提供了巨大的市场需求空间。软磁铁氧体材料是各种电子产品主要配套产品，产业链涉及到电子产品方方面面，无论是消费类家电产品和工业类整机，如计算机、通信设备、汽车，以及国防工业均离不开软磁铁氧体材料。

1．竞争对手

由于公司是中国乃至世界最大的软磁生产厂商之一，公司的产能达到了3万吨，到这个级别的对手并不多。公司和TDK相比，在磁性材料配方和精密生产工艺上存在较大差距，TDK的产能只有2万5千吨，销售额大大超过天通，TDK的高档品（高性能、一致性、尺寸精度等）的单价比天通高很多，是公司学习的榜样。中国软磁铁氧体生产厂家在不断增加，加上老企业不断扩产，所以中国软磁铁氧体生产增长是比较快的，但竞争主要来自于新加入者一些小规模的生产厂家，生产低档产品，对公司不造成威胁。

　　2．替代品

软磁铁氧体的替代品是非晶和压电陶瓷，但产品还只是在试验室阶段，在未来相当长的时间内，由于价格和市场优势，软磁铁氧体的替代品威胁很小。

　　3．潜在进入者

这是行业中最敏感的影响因素，磁材行业在中国市场中处于扩张时期，因此吸引很多的潜在的加入者，这些屏障包括：

　　行业内企业的规模经济性。磁材行业有较强的规模要求，生产要达到一定量才能赢利行业，这个进入屏障有高有低，磁材市场需求增长每年在15%左右，加上发达国家如日本、西欧、美国等国家产量在逐年压缩，但行业不断向东南亚发展中国家转移，因此，在中国磁材行业正处于发展期，加上劳动力成本低的优势，进入屏障就变低了。但同时，又因是高能耗（全国电力紧张局面仍将持续），而且生产量要上一定规模，这一点上进入屏障就变高，行业的投入产出比只有1：1.2，行业要做到年销售收入3000万元以上，才初具规模，要达到初具规模，对新入者来说，要投资近2500万元的资金，因此其退出成本也较高。

　　进入磁材行业的技术障碍主要在于软磁材料尤其是高档软磁材料的研发、制造，具有较高的技术含量，属技术、资本、劳动力密集型产业，任何一家下游企业使用软磁磁芯，都必须经过从项目论证、科研开发、小试、中试生产、技术鉴定到最终产业化等一系列过程，需要投入大量的资金和花费较长的时间，对人才、设备、技术水平等要求高，并且需要不断地进行技术创新提高产品档次，加速其产业化进程，以保持市场的竞争能力。特别是经过几十年的发展，在各细

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