烈的。这可能也是政府所不愿看到的。

　　而如果中国联通出售一张网络(以用户数较少、且网络归集团的C网最为可能)予中国电信，即可解决这个问题。因为这样就存在3家运营商（中国移动、中国联通+中国网通、中国电信）、4张网络（中国移动G网、中国移动TD-SCDMA网络、中国联通G网升级到WCDMA、中国电信获中国联通C网并升级到CDMA2000）、3张3G牌照的情况。

　　因此，从这个逻辑出发，当中国移动获TD-SCDMA牌照已成定局的背景下，中国联通分拆C网予中国电信，然后和中国网通合并顺理成章。

　　2.5中国联通在3G变局中占有优势地位拥有两张网络的中国联通在行业变局面前尽管也是被动的政府决策接收者，但其拥有的主动性也较其他运营商更多。这种主动性体现在：

　　1、中国联通拥有两张网络，加上中国移动的GSM网络，整个中国总共三张移动通信网络（不考虑日益萎缩、缺乏发展前景的小灵通）。在避免电信行业过度投资和国有企业过度竞争的决策变量的制约下，网络和牌照是具有稀缺性的。3张现有的2G网络，未来对应的情况将是：4家或3家运营商，3张或4张3G牌照。

　　相对于运营商的数量和牌照的数量，网络本身是稀缺的。

　　2、如果分拆中国联通，不管是出售G网还是出售C网，都需要经过少数股东同意。因此，一般而言，只有在收购价格具有足够吸引力的情况下，才可能投票通过。

　　3、更重要的是，3G可能为中国联通提供阶段性领先的契机。如果中国联通被拆分而保留G网，短期内，中国联通通过GSM升级到WCDMA，具有产业链相对完善优势，从而可能领跑3G市场。因为从产业链成熟度看，WCDMA产业链发展至今最为成熟，CDMA2000次之，TD-SCDMA产业链的完善还需要时间。

　　这一点已经被欧洲和日本WCDMA、联通CDMA2000的发展所证明。长期而言，新联通有望在产业链整合上与中国移动一争高低。3G时代商业模式变革的本质是从过去以经营网络为主逐渐转向既经营网络，又经营信息服务的复合模式。从竞争模式和竞争优势看，2G基本上是单个企业的竞争，规模制胜为主，而3G则是价值链之间的竞争。运营上资源整合、外部合作的能力非常重要。谁拥有合作能力，谁就能够建立起以自己为中心的产业生态系统，从而能够建立起可持续的竞争优势。在2G时代，中国移动依靠先天的规模优势，获得了强大的竞争优势。随着3G时代的到来，这种依靠规模取胜的优势会逐渐淡化。新的中国联通和中国电信有可能在产业链整合上与中国移动一争高低。这一点从日本KDDI的后来领先也可以看出。如果不拆分联通，中国联通至少会在初期获得一张3G牌照，进而可以同时发展2G和3G两个市场，具有更大的发展弹性。或者，可以拿其中的3G网络与外资运营商进行战略合作，同样可以彰显价值。中短期内，联通C网具有升级优势。日本KDDI之所以在发展3G上领先于NTT Docomo，很重要原因是升级速度快，升级成本低。与DoCoMo投巨资重建3G网络不同，KDDI采用的CDMA20001x技术与先前采用的CDMA系统能够兼容，只需对基础网络略做升级即可平滑升至3G，从而大大降低了KDDI建网初期的成本。这样在网络覆盖、终端开发、业务发展方面就可以投入更有多的资金。2001年4月KDDI的CDMA20001X业务正式商用，其网络覆盖面积就达到了日本全国的54%，并且在第二年年底达到90%。同时，在CDMA20001X的覆盖区以外，用户仍可直接使用原来的CDMAOne系统，不管运营商的网络如何升级，手机如何更新换代，用户无需更换手机就可以在享受基本的通话服务的基础上，尝试各种新应用，保证了用户享受服务的连续性，这些因素使得KDDI的CDMA2000 1x网络在开通一个月后用户就突破了30万户。三个月后，KDDI的用户达到164万户，是当时NTTDoCoMo3G用户的13倍。按照联通C网目前9000万用户的覆盖规模，只需要200-300亿即可升级到CDMA的3G版本1X EV-DO，时间仅需要2-3个月，具有非常明显的升级优势。我们认为3G启动初始1年联通C网在重新争夺高端用户方面具有明显优势，C网可能因为这一点而实现盈利的大幅增长，并形成一定的规模效应。

　　3、中国联通的重估价值

　　3.1分拆重组价值必须立足所有网络资源按照上面的逻辑，既然中国联通的分拆重组难以避免，则市场的估值势必遵循重估价值的角度，而淡化经营价值的角度，尤其是随着3G发牌与行业重组的临近，这种重估的动力将越来越强。

　　但是目前市场对中国联通的重估，仅仅聚焦在CDMA网络客户的重估上，而忽视了中国联通另外两个网络——GSM网络和长途数据网络的重估价值。

　　我们跟市场的不同在于，相信中国联通分拆重组的同时，也是各张网络价值普遍得到提升的过程，需要同时对包括CDMA、GSM和长途数据在内的网络和客户进行重估。我们的思考逻辑是：

　　1、GSM网络之所以也要重估，有两个原因。第一，假如中国联通分拆后拿GSM网络跟中国网通合并或合作，必然面临对这张网络的价值进行评估的问题。

　　而且这种评估结果也需要少数股东的投票认可。无论是合作还是合并，其实都跟出售CDMA给中国电信没有什么两样，本质上都是一种资产交易行为。第二，中国联通保留GSM一张移动网络后，可以集中精力和财力发展，并且可以和中国网通的固网形成协同效应规模效应，因而GSM网络的经营价值可以得到有效提升。这种提升，可能表现为新增用户市场份额的提高，也可以表现为缩小跟中国移动的ARPU差距。经营价值提升的过程，其实也是网络重估的过程。

　　2、长途数据业务之所以也要重估，是基于这样的考虑：中国联通的长途数据业务占用了183亿的股东资本（按照06年底分部净资产数据），而其贡献的税前利润仅为5亿左右，回报率非常低。市场在按照PE估值时候，是按照经营价值的逻辑来评估的。但如果中国联通面临分拆重组，这些网络的价值也可能会激发出来。比如，目前中国电信和中国网通在香港市场上交易的PB为1.8倍左右。假如按照1倍PB来评估中国联通的长途数据业务，也价值183亿，这比经营价值得到的100亿左右要高得多。

　　3.2重估中国联通：CDMA由于中国联通集团拥有CDMA网络而中国联通上市公司拥有CDMA用户，所谓重估中国联通C网价值，其实是重估CDMA用户资源的价值。

　　3.2.1CDMA网络建设投入和资产余额但是在重估用户价值之前，对中国联通在物质网络上的投入作一个回顾，有利于更好的理解其价值。

　　中国联通集团2001年以来在CDMA网络的三期建设和后续的网络优化深度覆盖上累计投入1000亿左右，网络容量大约8000万线，平均每线成本为1250元左右。按照11%左右的折旧率测算，我们估计截至到目前，CDMA网络的账面资产余额为600亿元左右。

　　目前CDMA用户数将近3900万，网络时装率约为49%。

　3.2.3CDMA网络+用户的价

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